（文/張志峰 編輯/馬媛媛）5月31日，從建業(yè)地產(chǎn)分拆之后的代建平臺中原建業(yè)正式登陸港交所。

這已經(jīng)是胡葆森為建業(yè)集團構(gòu)建的第4個上市平臺，由點成鏈，完成了從投資、智造，到服務(wù)、代建的全產(chǎn)業(yè)鏈打造，號稱“國內(nèi)地產(chǎn)界全產(chǎn)業(yè)鏈第一股”。

然而，無情的資本市場當頭澆下一盆冷水。5月31日，中原建業(yè)上市首日早盤破發(fā)，最低報2.42港元，相較于發(fā)行價3港元/股暴跌近20%。即便此后不斷拉升，最終收盤仍報2.64港元，下跌12%。

在招股期間，中原建業(yè)同樣遇冷。招股首日，公司招股尚不足額，認購倍數(shù)僅0.84倍，孖展資金總額8771萬元，成為少數(shù)招股不足額的新股之一。5月28日，中原建業(yè)公布配發(fā)結(jié)果，共接獲2.14萬份申請，認購1.64億股香港發(fā)售股份，相當于香港發(fā)售股份總數(shù)約4.99倍，依舊遠低于平均認購倍數(shù)。

結(jié)合此前5月13日，建業(yè)地產(chǎn)公告分拆上市計劃之初，短暫停牌后股價直接暴跌52.78%，市值縮水67.1億港元。

其后幾天，盡管胡葆森已花費超過3000萬港元增持股份，企業(yè)股價僅少量回升。截至5月31日收盤報2.13港元，相較停牌前的4.28港元仍下跌超50%。

根據(jù)企業(yè)發(fā)布的增持計劃，胡葆森通過控股公司恩輝投資將于未來6個月內(nèi)通過公開市場或大宗交易、協(xié)議轉(zhuǎn)讓等方式增持股份，累計總金額預(yù)計約為8000萬港元至1億港元，以此來提振公司股價。

“不做虧本生意”

市場的反應(yīng)令不少“吃瓜群眾”紛紛嘲諷：胡葆森這波血虧。

然而，早已熟稔資本運作的胡葆森當然不會做虧本生意。

首先，通過分拆代建業(yè)務(wù)上市，建業(yè)集團直接實現(xiàn)募集資金凈額9.16億港元。根據(jù)港交所聆訊資料集，這部分資金約40%擴展大中原地區(qū)的新市場并豐富服務(wù)種類；約36%用于潛在收購房地產(chǎn)代建價值鏈的其他產(chǎn)業(yè)參與者；約14%用于進一步提升信息技術(shù)系統(tǒng)及基礎(chǔ)設(shè)施；約10%用于營運資金、市場推廣及一般公司用途。

即便事后花費1億元自有資金增持股票用以提振股價，相較于其融資規(guī)模也只是九牛一毛，況且股價緩慢提升之后，收益的還是自己。

其次，兩家上市平臺盡管紛紛股價暴跌，但相加之后總市值仍高達150.2億港元，相較建業(yè)地產(chǎn)停牌前的135億港元市值平白多了15.2億港元，虧本的恐怕只有散戶投資人。

在2021年胡潤富豪榜中，截至今年初71歲胡葆森個人財富為135億元，相較去年榜單中的190億元財富大幅縮水。但可以想見，通過此番操作，下次公布榜單時其個人財富有望再上一個臺階。

此外，分拆上市之后，建業(yè)集團這一素來低調(diào)的商業(yè)代建平臺突然高調(diào)進入行業(yè)視野，對未來企業(yè)融資等方面提供不少便利。

數(shù)據(jù)顯示，2020年中原建業(yè)的在管項目已售總建筑面積約為5.7百萬平方米，市場份額為29.2%，及2017年至2020年總合約銷售金額的復(fù)合年增長率為71.5%，兩者均在中國所有同行中排名第一。

中原建業(yè)稱，公司在快速增長的中國房地產(chǎn)代建行業(yè)中處于有利地位并從中獲益，該增長源自中國的快速城鎮(zhèn)化、對優(yōu)質(zhì)房地產(chǎn)開發(fā)項目的需求及中國房地產(chǎn)市場的發(fā)展。

業(yè)內(nèi)人士稱，代建模式解決了房企擴張中的兩大難題——資金和土地，而只需輸出管理和品牌。其收入雖不如傳統(tǒng)重資產(chǎn)模式規(guī)模龐大，但利潤端卻具有明顯優(yōu)勢，利潤率遠高于傳統(tǒng)開發(fā)業(yè)務(wù)。因此，不同于房地產(chǎn)開發(fā)，代建平臺獨立上市之后更有利于房企以最輕的資產(chǎn)、最快的速度進行品牌擴張。

過度依賴區(qū)域限制發(fā)展

事實上，代建業(yè)務(wù)并非建業(yè)等少數(shù)地產(chǎn)商獨有，只是除了綠城管理分拆上市之外，大都依附于地產(chǎn)公司，少有進入大眾視野。而輕資產(chǎn)運營模式疊加高額利潤率早已成為各大房企“搶食”對象，特別是如今地產(chǎn)業(yè)務(wù)受政策影響利潤率被空前壓縮的背景下，各家代建業(yè)務(wù)都進展迅速。

大房企如恒大、萬科、中海、保利，中小型房企當代置業(yè)、廣宇發(fā)展等都有布局。即便此前尚未涉足的部分房企，也紛紛加入其中。如5月24日，中交地產(chǎn)發(fā)布公告表示，未來公司將積極開拓代建等新興業(yè)務(wù)，促進公司產(chǎn)業(yè)鏈的延伸。

作為第二家上市的代建平臺，中原建業(yè)自有其優(yōu)勢。

首先，行業(yè)普遍認為中國代建市場目前具有高度集中性。根據(jù)中指研究院的資料，公司2020年的新增合約建筑面積達860萬平方米，在中國所有房地產(chǎn)代建公司中排名第二，所占市場份額為10.6%，僅次于綠城管理。

其次，作為房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)到達天花板之后，與物業(yè)管理行業(yè)一樣的藍海新領(lǐng)域，代建行業(yè)發(fā)展速度異常迅猛，且利潤率高得嚇人。

財報數(shù)據(jù)顯示，2018-2020年，中原建業(yè)分別實現(xiàn)營收6.76億元、10.29億元、和11.52億元，增長率30.54%。同時，營業(yè)成本全部為0，即毛利率100%；同期扣稅凈利潤分別為4.04億元、6.41億元和6.81億元，凈利率分別達到59.7%、62.3%及59.2%。

不過，企業(yè)同樣存在致命缺陷——對母公司及其所在區(qū)域過于依賴，或許這也是其不受資本市場重視的重要原因。

年報數(shù)據(jù)顯示，2020年建業(yè)地產(chǎn)實現(xiàn)銷售金額1026.42億元，成功進入千億陣營。但同比1.5%的增長都也表明，這家深耕河南的本土房企恐怕已經(jīng)到達頂峰，很難再有突破。

從區(qū)域結(jié)構(gòu)來看，2020年河南的銷售貢獻占到了建業(yè)地產(chǎn)銷售的99%，其中鄭州合同銷售額為人民幣153.0億元，占總銷售額的22%；河南省外的銷售額僅5億元，全部來自海南。

而在未來兩年內(nèi)，業(yè)績高度依賴河南區(qū)域市場的局面依然得不到改善。截至2020年末，建業(yè)地產(chǎn)土地儲備5411.33萬平方米。從項目分布情況來看，建業(yè)地產(chǎn)共有243個項目，其中240個位于河南，3個位于海南。

因此，有業(yè)內(nèi)人士向觀察者網(wǎng)調(diào)侃稱，作為一家土生土長的本地開發(fā)商，河南成就了胡葆森，但胡葆森的最大愿望恐怕就是讓建業(yè)地產(chǎn)走出河南。這句話對于此前一直依附于地產(chǎn)公司的中原建業(yè)也同樣適用。

根據(jù)招股書，中原建業(yè)的代建業(yè)務(wù)同樣集中在河南，雖然公司正在試圖改變區(qū)域布局單一的局面，但結(jié)果并不理想。截至2020年12月31日，其206個在管項目中共有193個項目位于河南省，總建筑面積約2420萬平方米。而企業(yè)簽約的省外項目僅13個，分布在海南、新疆、山西等6個省份，建筑面積更是只占總數(shù)的5.1%。

此外，企業(yè)還面臨業(yè)務(wù)范圍過度單一困境——100%營業(yè)收入來自于商業(yè)代建。

而代建行業(yè)另一上市平臺綠城管理，2020年在管建筑面積約4060萬平方米，296個代建項目相對均勻地分布于28個省89個城市，其在管面積中除商業(yè)代建之外，還有40.3%來自政府代建業(yè)務(wù)。

因此有聲音指出，房地產(chǎn)相關(guān)行業(yè)畢竟是極易受政策影響的行業(yè)，作為區(qū)域型企業(yè)，建業(yè)未來在資本市場表現(xiàn)如何，能否抓住封口，順利走出河南，成功布局全國將是決勝關(guān)鍵。

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